又到了公募主動權(quán)益基金年報集中披露的窗口期。每年這個時候，市場最關(guān)注的或是收益率和基金經(jīng)理的持倉變化，但如果站在FOF的視角去看，年報的意義并不止于此——相比單純看某只基金漲了多少，FOF更關(guān)心的是：基金賺錢之后，投資者是否真正分享到收益；基金經(jīng)理在年末時如何調(diào)整倉位與結(jié)構(gòu)；基金公司內(nèi)部是否愿意用真金白銀持有自家產(chǎn)品；行業(yè)配置的遷移在反映怎樣的市場共識；又有哪些基金經(jīng)理，能夠在市場形成廣泛關(guān)注之前，率先找到值得布局的方向……這些問題，決定了FOF如何理解一只基金，也決定了FOF如何判斷一位基金經(jīng)理的能力邊界。
一、投資者獲得感有所提升
在看基金年報時，凈值表現(xiàn)往往是最先被看到的數(shù)據(jù)，但凈值上漲并不等于投資者一定獲得了同樣的收益。因為基金收益是一回事，投資者實際是在什么時間申購、贖回、加倉、減倉，又是另一回事。尤其是在市場波動較大的年份里，即便產(chǎn)品本身取得了不錯的回報，投資者最終的持有體驗也未必同步改善。
相比單純觀察凈值漲跌，“投資者獲得感”這一指標(biāo)能夠更進(jìn)一步反映投資者最終真實取得的收益水平。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)測算，2025年度主動權(quán)益基金投資者獲得感均值為17.51%，較2024年度同比大幅上升，漲幅超16個百分點；中位數(shù)為15.52%，較2024年度同比大幅上升，漲幅超13個百分點。從整體來看，2025年度主動權(quán)益基金投資者獲得感較2024年同期均有大幅提升。
注：主動權(quán)益基金定義為WIND分類中的普通股票型、偏股混合型、增強(qiáng)指數(shù)型、靈活配置型、平衡混合型，且最近4個季度（若不滿4個季度則根據(jù)已有季度的數(shù)據(jù)統(tǒng)計）權(quán)益?zhèn)}位均大于等于60%，僅對成立滿6個月的基金進(jìn)行分類，計算倉位時剔除基金成立以來的第一個報告期。截至2025Q4，我們共計得到4495只主動權(quán)益基金（保留初始份額），統(tǒng)計時我們選取2026年之前成立的主動權(quán)益基金，共計4495只（下同）。
二、倉位水平仍處較高區(qū)間
對于主動管理型基金來說，股票倉位不僅體現(xiàn)風(fēng)險暴露水平，也反映了基金經(jīng)理對于市場機(jī)會、估值位置和短期波動的判斷。
近6期（即2024Q3至2025Q4）主動權(quán)益基金的倉位變化：主動權(quán)益基金在2025Q4的權(quán)益?zhèn)}位較上一季度整體下降,其中中位數(shù)下降0.61%，平均倉位下降0.78%。整體權(quán)益?zhèn)}位的均值為88.77%，中位數(shù)為90.89%，體現(xiàn)出2025年下半年市場風(fēng)險偏好修復(fù)之后，主動權(quán)益基金整體仍然維持較高倉位，但到了年末階段，部分基金已經(jīng)開始進(jìn)行一定程度的收斂和再平衡。如果看絕對水平，無論是均值還是中位數(shù)，倉位依然處在較高區(qū)間，說明大多數(shù)基金經(jīng)理仍然保持了較高的權(quán)益參與度。
三、員工持有金額處于相對高位
雖然員工持有并不等同于未來收益，也不能簡單把它理解成某種交易信號，但這個指標(biāo)依然值得關(guān)注。一家機(jī)構(gòu)如果內(nèi)部資金愿意長期配置旗下主動權(quán)益基金，這種認(rèn)同既可能來自產(chǎn)品本身，也可能來自投研體系和管理人文化。
截至2025年12月31日，員工持有旗下公募主動權(quán)益基金金額為95.78億元，較2025年年中增加17.17億元，處于近6個報告期的相對高位，說明在2025年市場環(huán)境改善、主動權(quán)益基金賺錢效應(yīng)回升的背景下，基金公司內(nèi)部對主動權(quán)益產(chǎn)品的參與度也在回暖。
四、行業(yè)配置繼續(xù)集中
行業(yè)配置可視為基金經(jīng)理群體對未來景氣、估值和交易機(jī)會的綜合投票結(jié)果。行業(yè)增配和減配背后，往往對應(yīng)著對盈利趨勢的再判斷、對產(chǎn)業(yè)周期位置的重新定價，以及對市場風(fēng)險偏好遷移方向的回應(yīng)。
對于FOF來說，行業(yè)配比的重要性在于，當(dāng)一個方向成為公募主動權(quán)益基金集中增配的對象時，往往意味著行業(yè)邏輯、景氣趨勢和市場關(guān)注度開始形成合力；而當(dāng)某些行業(yè)持續(xù)被減配時，也說明資金正在主動離開過去的配置重心。
從2025年末的數(shù)據(jù)看，公募主動權(quán)益基金前三大重倉行業(yè)（申萬一級行業(yè)分類）分別為電子、電力設(shè)備和醫(yī)藥生物，其中電子占比達(dá)到19.11%，繼續(xù)成為最核心的配置方向。與此同時，有色金屬、通信、電力設(shè)備成為本期增配最多的三個行業(yè)，分別提升3.41%、2.94%和2.70%；相對應(yīng)地，醫(yī)藥生物、銀行、計算機(jī)成為減配較多的行業(yè)。
如果再拉長到近三年維度來看，電子、有色金屬、通信、機(jī)械設(shè)備、基礎(chǔ)化工、非銀金融等行業(yè)的配置占比已經(jīng)處于相對高位，而醫(yī)藥生物、汽車、食品飲料、計算機(jī)、國防軍工、家用電器等行業(yè)則處于相對低位。這意味著當(dāng)前主動權(quán)益基金的配置特征呈現(xiàn)出較鮮明的結(jié)構(gòu)聚焦：資金或更愿意集中在邏輯清晰、催化明確、交易承接較強(qiáng)的板塊之中。
五、換手率有所回升
換手率是理解基金經(jīng)理交易風(fēng)格的重要指標(biāo)，它反映的是組合在一段時間內(nèi)調(diào)整的頻率和幅度。高換手通常意味著基金經(jīng)理更積極地進(jìn)行個股切換和行業(yè)輪動，希望通過動態(tài)交易來捕捉階段性機(jī)會；低換手則通常代表更偏中長期持有，依靠更長時間維度兌現(xiàn)研究判斷。
從數(shù)據(jù)看，2025H2主動權(quán)益基金年化換手率均值為4.82，中位數(shù)為3.68，分別較2025H1提升0.49和0.40，且無論均值還是中位數(shù)，都處于近三年的相對高位，體現(xiàn)出2025年下半年主動權(quán)益基金整體交易活躍度有所抬升，基金經(jīng)理更傾向于通過動態(tài)調(diào)倉來應(yīng)對市場變化。
從FOF的角度來看，關(guān)鍵不在于高換手還是低換手，而在于換手率是否與基金經(jīng)理的一貫方法論一致，是否真正服務(wù)于組合收益與波動控制。如果一位基金經(jīng)理本身就偏交易型風(fēng)格，那么較高換手可能是其能力的自然體現(xiàn)；而如果一位基金經(jīng)理以中長期產(chǎn)業(yè)趨勢投資見長，那么階段性換手率上升，或更需要結(jié)合其調(diào)倉方向來理解背后的邏輯。
綜上所述，基金年報除了凈值表現(xiàn)、持倉結(jié)構(gòu)、基金經(jīng)理觀點等常被關(guān)注的數(shù)據(jù)與信息外，也是觀察和驗證“誰的收益來源更清晰、誰的配置行為更具方法論、誰能為持有人帶來更友好持有體驗”的重要窗口——短期業(yè)績可能受到市場環(huán)境、風(fēng)格順風(fēng)或階段性集中暴露等因素影響，真正具備穿越周期能力的，往往都是那些能夠持續(xù)展現(xiàn)清晰能力線索的基金經(jīng)理和管理人。
風(fēng)險提示：本材料的數(shù)據(jù)、信息、觀點和判斷僅是基于當(dāng)前情況的分析，僅供參考，不構(gòu)成投資建議，不作為任何法律文件，且今后可能發(fā)生變化。基金投資有風(fēng)險，既可能產(chǎn)生收益也可能發(fā)生損失。基金管理人承諾以誠實守信、勤勉盡責(zé)的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過往業(yè)績及其凈值高低并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人及市場上其他基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成本公司基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。您在做出投資決策之前，請仔細(xì)閱讀基金合同、招募說明書、基金產(chǎn)品資料概要等產(chǎn)品法律文件，充分認(rèn)識基金的風(fēng)險收益特征和產(chǎn)品特性，認(rèn)真考慮基金存在的各項風(fēng)險因素，在了解產(chǎn)品情況及銷售適當(dāng)性意見的基礎(chǔ)上，理性判斷并謹(jǐn)慎做出投資決策。